팔기 전에 어떻게 돈을 돌려줬을까?

맘스터치 최대주주 KL&파트너스는 투자자들의 돈을 모아 회사를 사고 키워 파는 사모펀드 운용사예요. 회사를 키우며 빌릴 수 있는 돈도 늘어나자, 매각 전에 리캡으로 투자금을 돌려줬는데요. 리캡은 자금을 조달하는 방법을 다시 짜는 일이에요.

이번에는 맘스터치 주식을 가진 한국에프앤비홀딩스 쪽에서 대출을 늘렸어요. 매장을 운영하는 맘스터치와는 별도 회사죠. 회사를 사는 데 쓴 대출 규모는 2022년 약 3,100억원에서 2025년 5,600억원으로 커졌어요. 주주 측은 기존 빚을 갚고 남는 추가 조달금 일부를 출자자에게 돌려줬고요. KL&파트너스가 투자금의 2.7배를 돌려줬다는 설명은 이 과정에서 나왔어요.

최대 실적이면 몸값도 따라갈까?

기존 주주에게 돈이 돌아갔어도 새 주인은 자신에게 남을 돈을 다시 계산해야 해요. 버거킹에서는 바로 이 계산이 매각의 쟁점으로 등장했는데요. 국내 운영사 비케이알은 2025년 영업이익 429억원으로 역대 최대 실적을 냈어요. 매도자가 기대하는 몸값도 최대 1조원에 이르렀죠.

그런데 영업으로 들어온 돈에서 투자와 임차료 관련 지출을 빼보면 다른 흐름이 나와요. 조선비즈가 이렇게 계산한 금액은 2023년 303억원에서 2025년 164억원으로 줄었어요. 설비·시스템 등을 사는 데 쓴 돈과 리스부채 상환액을 영업현금흐름에서 뺀 값이에요. 리스부채는 매장 등을 빌려 쓰면서 앞으로 지급할 돈을 빚으로 기록한 거예요.

그림 1. 주주 회사의 자금 조달과 매장 운영비의 흐름 · 내일사장 제작(AI 생성 개념 그림)

매수자는 회사가 장사로 번 돈을 전부 가져갈 수 없어요. 매장을 새로 내고 기존 매장을 손보는 데도 계속 돈이 들어가니까요. 최대 실적은 가격을 높일 근거가 되지만, 인수 뒤 필요한 투자가 많다면 사는 쪽의 계산은 달라져요.

같은 햄버거집, 비용은 누가 낼까?

버거킹이 투자와 임차 부담을 크게 지는 이유는 매장 운영 방식에 있어요. 국내 매장의 약 75%를 본사가 직접 운영하거든요. 점포의 임차료와 인건비뿐 아니라 매장을 여는 데 필요한 투자도 본사가 감당해요.

맘스터치 본사는 가맹점에 제품을 공급하는 가맹유통사업이 주력이에요. 2025년 이 사업 매출은 4,376억원으로 전체 연결 매출의 90%를 넘었어요. 동네 가맹점의 월세와 직원 급여는 각 점주가 부담하고, 본사는 여러 매장에 공급하면서 수익을 모으죠. 맘스터치도 직영점과 해외 사업에 투자하고 있지만, 매장 대부분을 직접 운영하는 회사와는 지출의 구성이 달라요.

임차료는 회계표에서 표시하는 칸을 옮겨도 사라지지 않아요. 국제회계기준의 리스회계에서는 임차료 관련 현금 지출 일부를 영업활동 밖에 표시해요. 영업현금흐름이 커 보여도 회사 밖으로 나가는 총현금이 줄어드는 건 아니죠. 직영점이 많은 회사의 값을 매길 때 매장 투자와 임차료 지급까지 계산하는 이유예요.

주인이 바뀌면 계산도 다시 시작

매각을 마쳐야 투자 성공을 말할 수 있다는 생각은 맘스터치 거래에는 들어맞지 않아요. 실적을 키워 대출을 늘린 주주는 이미 출자자에게 돈을 돌려줬으니까요. 새 주주는 인수대금을 치르고, 회사가 앞으로 버는 돈으로 자신의 투자금을 회수해야 해요.

버거킹처럼 매장 투자 뒤 남는 현금이 줄었다면, 지난 영업이익 증가만큼 높은 매각 가격에 동의하기 어려울 거예요. 가맹유통 본사와 직영점이 많은 본사를 같은 방식으로 값매기기 어려운 이유도 앞으로 그 회사가 부담할 지출이 다르기 때문이에요. 회계표에서 영업현금흐름이 커 보여도 임차료로 나갈 돈까지 사라지는 건 아니니까요. 두 회사의 매각 가격은 결국 다음 주인이 필요한 투자를 하고도 얼마의 현금을 가져갈 수 있느냐에 달려 있어요.